2015/08/29

地価上昇下で下落するREIT指数 ～「キャピタルゲイン志向」を強めた投資家に対する警鐘？

「主要都市の地価が上昇を続けている。国土交通省が28日発表した7月時点の地価動向報告（100地区）では、4月に比べて87地区の地価が上昇した。4月より数が3地区増えた。低金利で投資家などの不動産投資意欲が強いことや、利便性の高い地区のマンション需要が堅調なことが背景にある」（29日付日本経済新聞 「主要都市地価 87地区で上昇」）

主要都市の地価が上昇を続けていることが報じられています。

主要都市の地価上昇が報じられるなか、密かに東証REIT指数は1644.11と、1/16日に記録した最高値1990.45 から ▲17.4％下落して来ています。



「ETFおよびJ-REITについて、保有残高が、それぞれ年間約3兆円（3倍増）、年間約900億円（3倍増）に相当するペースで増加するよう買入れを行う」（2014/10/31　日銀～「量的・質的金融緩和」の拡大）
昨年10月末に日銀は「量的・質的金融緩和」の拡大に踏み切り、J-REITの買入れ額をそれまでの年間300億円から900億円へと、3倍に増やしました。そして「量的・質的金融緩和」の拡大に踏み切ってから約10カ月で日銀は839億円のJ-REITを購入して来ました。

それにも関らず、東証REIT指数は「量的・質的金融緩和」の拡大に踏み切った2014/10/31時点の1716.55から▲4.2％下落しており、追加金融緩和の効果は完全に剥げ落ちた格好になっています。

日銀がJ-REITを買い支えるのは、J-REITは税法上利益を内部留保出来ないため、成長を続ける（新規に物件を購入する）ためには株価の上昇を必要とするからです。不動産の最後の買い手ともいえるJ-REITの株価が下落傾向にあるということは、J-REITの不動産取得能力が低下していることを意味するものです。

東証REIT指数が低迷して来ているということは、J-REITの収益の源泉である不動産賃料収入に対する上昇期待が剥げ落ちて来ていることを想像させるものです。

• 空室の需給は引き締まっている一方で、新規成約賃料の上昇傾向は緩やかな状況にある
• 好調なマーケットを受け、賃料が下落した物件が減少する一方で、上昇させた物件は大きく増加しておらず、変化がなかった物件が増加している。賃料水準を上昇させることに対して慎重な不動産オーナーの姿勢がうかがえる
• 2015 年第2四半期のフリーレント付与率は、① 1日以上 58.5%（前期と比べ 2.5 ポイント増加）、② 2か月以上 54.0%（同 0.8 ポイント増加）、③ 6か月以上 25.0%（同 4.6 ポイント増加）と、いずれの区 分においてもやや増加している

（ザイマックス不動産研究所 「オフィス賃貸マーケット指標 2015 年第2四半期　2015年8月5日」より抜粋）

こうした調査報告にも、オフィス賃料の上昇圧力が鈍って来ていることが示されており、東証REIT指数の下落はこうしたオフィス賃貸マーケット動向を反映した動きだといえます。

不動産価格は本来物件から得られる収益に連動するものです。投資家の期待利回りが一定であれば、賃料上昇分だけ不動産価格は上昇することになります。賃料上昇が頭打ちになるなかで地価が上昇し続けているというのは、土地購入者の期待利回りが低下して来ている、或いは期待利回りではなく「販売価格」を基準に不動産を取得すること自体を目的としているマイホーム取得者が取引の主体になって来ていることを示唆するものです。

不動産から得られる収益が頭打ちになるとしたら、「地価」は投資家が「期待利回り」を下げない限り上昇することはありません。不動産投資の「期待利回り」は国債金利のようにマイナス金利にはなりませんから、地価上昇の上昇圧力は今後鈍って行く可能性があることを念頭に置いておいた方が賢明かもしれません。

「価格」と「賃料収入」の関係の他に気になることは、地価が上昇した87 地区のうち、80 地区が 0～3%の上昇だったなかで、名古屋駅周辺の 「太閤口」が4月に比べて6％以上の上昇となったのをはじめ、3～6%の上昇を記録した商業系 5 地区が銀座中央、表参道、名駅駅前、心斎橋大阪市、博多駅周辺と、地方都市が半分以上を占めて来ていること。

景気の好循環が地方に及び始めているといえないこともないが、こうした地方都市の地価上昇現象はリーマン・ショック前にも起きたことです。

三鬼商事の「最新オフィス市況（2015年8月号）」によると、名古屋地域の平均賃料は前年同月比で若干上昇しているものの、前月比ではマイナスとなっており頭打ち感がみられているほか、この1年間で見ると東京以外の地方都市の平均賃料はほとんど横這いとなっています。

賃料がほぼ横這いで推移する中で投資資金が地方都市に流れ込み、地価上昇率が東京を上回るという姿は歪な構図、金融現象であるともいえます。

地価の上昇は、その土地が生み出す収益が増えるか、投資家の期待利回りが低下によって起きるものです。不動産が生み出す収益が頭打ちになるなかでの地価の上昇は、インカムゲインよりもキャピタルゲイン志向が強まって来ていることを表すものです。

主要都市の地価が上昇するなかでの東証REIT指数の下落は、こうしたキャピタルゲインに偏りかけた投資家の志向に対する警鐘と受取るべきかもしれません。


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