2016/07/30

日銀追加緩和 ～ 苦し紛れの日銀が繰り出した悪手

市場の大方の予想通り、日銀は追加緩和に踏み切った。

その内容は「ETFについて、保有残高が年間6兆円に相当するペースで増加するよう買い入れを行う（現行の約3.3兆円からほぼ倍増）」（7月29日付日本銀行「金融緩和の強化について」）という、ETFの買入れ額をほぼ倍増させるというもの。

その一方で、金融政策の目標となっているマネタリーベースについては「マネタリーベースが、年間約80兆円に相当するペースで増加するよう金融市場調節を行う」と、現状維持とした。

追加緩和に踏み切らざるを得ない状況に追い込まれていた日銀が今回打ち出した苦し紛れの追加緩和は、日銀の追加緩和手段が限界に達したことを示すとともに、中央銀行の信頼を失墜させる悪手だった。

日銀は今回「マネタリーベース増加ペース（年間約80兆円）の現状維持とETF買入れ額倍増」という追加緩和策を打ち出したが、これは日銀の政策目標が「マネタリーベース」ではなく「株価」にあるという本音を暴露したようなものである。

中央銀行のタブーの一つは、「株価」を金融政策の目標にすることだ。「株価」を金融政策の目標においてしまう、あるいはおいていると見做されることは、株式市場の変動に合わせて金融政策の変更を迫られるようになるからだ。

株価が下落する際には市場で緩和期待が膨らみ、日銀がその期待に応えた政策を打ち出さなければ、さらなる株価の下落を招くという悪循環に陥ることになる。

今回の「ETF買入れ額の増額」に対して木内委員が「株価を目標にしているとの誤ったメッセージになる」として反対票を投じたのは当然のこと。

ETFの買入れ額を3兆円増やすのであれば、少なくともマネタリーベースの増加ペースを83兆円に拡大するべきだったといえる。日銀は3兆円など80兆に比較したら誤差の範囲であり、緩和効果に大きな影響を及ぼすものではないと考えたのかもしれない。

しかし、マネタリーベースの増加ペースを維持する中でETF買入れ額を増やすということは、国債の買入れ額をその分減らすということである。これは、国債の買入れによるマネタリーベースの増額が限界に達したこと、国債の買入れ額を減らしても金融緩和効果は変わらないというメッセージでもある。これは、これまでの緩和策の限界を認めるようなもの。

今回の追加緩和によって、「マイナス金利付き量的・質的緩和」は「異次元の金融緩和」から外れ、中央銀行にとってタブーとされる「異次元の相場介入」の領域に足を踏み入れたといえる。

メディアではほとんど触れられていないが、今回ETF買入れ額増額とともに決まった緩和策は「企業・金融機関の外貨資金調達環境の安定のための措置」。

これによって「企業の海外展開を支援するため、最長4年の米ドル資金を金融機関経由する制度」の総枠が現行の120億ドルから240億ドルへと倍増された。

これは日本の企業や投資家がベーシススワップを利用して外貨を調達する際の上乗せ金利が上がってきている（ドル調達コストが上昇している）ことに対応した措置。

今回の措置によって、国内企業や投資家のドル調達コストは低下する可能性が高い。しかしそれは海外投資家からみれば、円の調達コストが上昇するということでもある。

日本国債の利回りは15年債までがマイナス金利となっている。こうした現象は、日銀が準備預金の一部に▲0.1％のマイナス金利を付利していることとは直接的には関係ない。

市場金利がマイナスになっているのは、日銀がマイナス金利下でも国債を積極的に買入れている（日銀がマイナス金利に伴う損失を被る）ことに加え、海外投資家の円調達コストがマイナスになっていてマイナス利回りの国債を購入できる状況あることを反映したものだ。

今回国内企業・投資家の米ドル調達コストを下げるための措置によって海外投資家の円調達コストが上昇し、海外投資家による国債や日本株への投資意欲は衰える可能性があることには注意が必要だ。これは日銀のETF買入れ額増額による効果を打ち消すものになるからだ。

「英国のEU離脱問題や、新興国経済の減速を背景に、海外経済の不透明感が高まり、国際金融市場では不安定な動きが続いている。こうした不確実性が企業や家計のコンフィデンスの悪化につながることを防止する…」（日銀）

日銀は今回追加緩和に踏み切った理由をこのように説明している。しかし、英国のEU離脱ショック後の世界の金融市場は、米国株式市場が史上最高値を更新、新興国株価指数も5％近い上昇、日本株も英国のEU離脱ショック前の水準を上回るなど、不安定な動きどころが安定的な動きを見せている。

懸念されることは、日銀が誤った世界経済認識に基づいて金融政策の舵取りをしているということ。

6月に「ほとんどの参加者が英国民投票が米経済を妨げ、金融市場を混乱させる可能性があると指摘」していたFOMCは、26～27日に開催されたFOMCで「短期的な経済見通しへのリスクは低下した」と、「世界経済のリスク」は低下しているという認識を明らかにした。

FRBが「世界経済のリスク」が低下する方向にあるという認識を示すなかで、「英国のEU離脱問題や、新興国経済の減速を背景に、海外経済の不透明感が高まり、国際金融市場では不安定な動きが続いている」という理由で追加緩和に踏み切った日銀。

験を担いだのか、今回日銀は2013年4月の「異次元の金融緩和」と同様に「2倍、2倍」という緩和策を打ち出した。しかし、世界経済に対する「異次元の認識」を示した日銀は、これで海外投資家からの信頼を回復することが出来るのだろうか。今回「苦し紛れの悪手」を放った日銀にとっての唯一の救いは、市場がすでに「日銀の追加緩和は効果がない」ことを織り込んでいたことかもしれない。